部门媒体联动维权 线上线下共同服务

但现实生活中，为应对政党选举或维护执政权等，各国政府往往只愿做加法，不愿做减法，只愿推动经济增长，不愿接受经济下滑，结果从全球整体角度看，就会使全球投资和货币总量不断扩大，产能过剩和流动性过剩日趋严重，资源和环境越来越难以承受，从而积累和引发程度更加严重的金融和经济危机。

我们看政府性债务余额的增速，在2013年之前，始终都维持在20%甚至更高的水平，政府性债务始终都维持在20%或者更高的水平，由此所对应的广义的政府性支出的增长很可能也处在类似的量级上，但是，我们看到2014年政府性债务余额的增速下降到5%，从20%平台上一下下降到5%的增长，甚至不能够支持地方融资平台支付利息成本。第二，在政府性基金收入大幅度下滑背景下，以前可以通过扩大政府举债支持支出行为，但是，现在新一届对地方政府债务施加了非常大的约束，特别是财政43号令，对于地方政府的几乎不受约束的非常快的债务的增长开始采取一系列非常有力的措施去约束和遏制地方政府债务的增长。

面对这样的局面，至少从表面来看，整个财政货币政策被迫转向比此前更加积极的方向去支持总需求的增长。去年8月份，站在当时来看，没有特别明显的诱因，但是整个工业增速突然出现了台阶式的下滑，工业增速从此前9%以上水平一下滑到7%甚至低于7%的水平。在两年半时间里，在大类资产谱上，房地产价格创了新高，所谓房地产价格创了新高，指的是2011年5月份全国大中小城市房地产价格比2007年的高点还要高，而且要高的多，在两年半的时间里，中小板的指数创了历史新高，高点比2008年初的高点还要更高，在两年半的时间里，许多另类资产价格创了历史新高，高点比2007年底的高点还要更高，在两年半的时间里，把消费板块单独拿出来作为一个指数，消费板块指数创了历史新高，比2007年底的高点更高，但是，在那两年半的时间里，上证指数到3478以后止步不前，在没有超过那个高点，2011年5月份也只是接近那个高点，非常关键的是大盘蓝筹股特别是银行板块表现大大落于其它板块表现，为什么呢？如果因为银行盈利在恶化，那么它表现非常弱是容易理解的，但是实际上我们看那几年银行板块的盈利，每一年盈利增长都在两位数，每年盈利增长都维持百分之二三十的增长，但是银行板块总体上股价不上升，结果是银行板块估值水平一直在跌，PB跌破1甚至跌破0.7，银行板块盈利增长总体很强健的情况下，银行股价一直止步不前。经济进入需求相对比供应增长更慢的局面，这样一个状态要重建平衡，要不然要需求起来，要不然要供应下去，在刚才的讨论下，我们已经知道需求重新起来是不能够指望太多的，需求只能重新起来一点点，回到去年8月份之前是不太现实的，完全依靠需求的恢复来重建平衡的可能性并不大，特别是考虑到房地产市场重新的停滞，考虑到私人资本开支的进一步下降的压力，依靠需求重建平衡并不是特别现实，只剩下第二个渠道，就是依靠供应继续调整，换个角度讲，就是要有更多的企业被淘汰掉，要有更低的投资增长来抑制未来供应能力的扩张，银行要有更多的坏账和破产把现有没有效率的企业淘汰掉，继续通过一段时间供应的调整重建供求平衡。第一个次生性的影响，站在私人部门资本开支的角度来看问题，站在企业投资角度来看问题，随着经济突然出现台阶式的下滑，并且这个下滑看起来具有可持续性，在这个意义上讲，对私人投资者而言，对长期收入增长的预期就会恶化，对长期收入增长预期的恶化会传导成为投资意愿的下降，如果说原来希望扩大资本开支了，但是，经济再次下滑和对长期收入增长预期恶化的背景下，私人资本开支的意愿就会受到打击，这是一个扩散的渠道。

我们看20世纪美国、日本、东南亚等很多国家资本市场的表现，在经济潜在增速下降的前半段，资本市场的表现都很差，原因是因为政府不知道潜在增速在下降，政府一直认为潜在增速还在9-10%，一直乱搞，一直刺激经济，结果不是严重的通胀就是资产泡沫，等政府认识到潜在经济增速下降是不可逆的时候就不乱搞了，很多扭曲消失了，资本市场反而容易进入比较长期的繁荣。在这个背景下，我们想进一步讨论一下资本市场。这里面实际隐含了产权的一些重要思想。

股票价格是成千上万的投资者对可能影响价格的各种因素的预期的综合反映，例如上市公司可能收益、长期利率波动、政府经济政策变动、商品市场需求、等等上万个因素。(该文为谢平在第四届中国经济学年会"宏观经济政策与改革论坛"的发言稿) 进入 谢平 的专栏 进入专题： 中国金融改革 。通过网页及时传播各种信息，如行领导讲话、报告与统计数据、有关负责人接受媒体采访的情况、政策调整及相关解释、货币政策委员会季度例会情况、对金融形势和货币供应量、汇率状况的分析说明等。具有政治性保险作用、稳定支付作用和财政性作用。

西方金融理论认为，中央银行独立性，可以避免选举性商业周期或者党派性周期造成的扭曲，将货币政策与机会主义、党派性影响隔离。一般认为，是政策有效性与民主责任原则引致了透明度需要。

9月末，已达到5145亿美元。Greenspan曾经从一个中央银行行长的角度，表达了类似的透明度观念，历史记录显示，美联储日益加大的透明度，有助于改善市场运作和提高我们的可信度。但是，对国债市场会产生替代效应和挤出效应，在数量上如此，在利率方面也较为明显。中央银行票据的作用体现在两个方面，一是调节基础货币过多增加，二是调控货币市场利率。

1998年5月，恢复了公开市场的债券交易，当年净投放基础货币701亿元，市场交易成员从14家增加到29家，交易工具由短期国债1种扩展到国债、政策性金融债、中央银行融资券等多种。米什金的这一套理论对我国中央银行的决策思维影响至今。其实，列宁给过一段很有说服力的解释，他认为，商业银行政府所有，有利于利用国家政府信誉、降低筹资成本。2000年开始中央银行从前两年以投放基础货币为主转向收回商业银行过多的流动性，从8月1日起在已有逆回购操作的基础上启动正回购操作，收回商业银行过多的流动性。

1998年3月24日设置了独立的再贴现利率，此前,贴现利率按金融机构同档次贷款利率下浮5%-10%确定，再贴现利率按同档次再贷款利率下浮5％-10％确定，贴现和再贴现利率是脱节的。三、 透明度理论与资本市场的规范与发展 透明度是股票市场有效性理论的前提。

2001年下半年，根据商业银行资金比较宽松和整体利率水平较低的状况，9月份提高了再贴现利率，由2.16％上升到2.97％，减少商业银行对再贴现贷款的需求。一些实证分析表明，在发达国家，平均通货膨胀水平与中央银行独立性负相关。

一般地，中央银行通过使用能够直接影响到的操作目标和诸如货币供应量或利率为中间目标来判断政策的有效性并及时修正。有利于动员储蓄、集中资金、重点建设。在固定汇率制度下，财政政策重要，货币政策无效。与独立性相比，透明度研究只是最近中央银行理论中的新问题。变动法定准备金率，它影响货币乘数。会上，它通报全国金融情况，同时预测货币政策走势。

这种产权下形成的治理机构是一种官本位的治理结构，非货币的激励机制。目前，中行和建行的股份化改造，首先是以注资为核心的财务重组，通过资本充足率提高，全面提高了两家国有银行的市场价值，背后的目的就是要准备动产权，为吸引新的股东和战略投资者打下了基础。

近年来，外汇方面一系列的制度创新正是体现了中央银行对货币政策与汇率协调问题的重视：首先，我们加快了人民币可自由兑换的改革进程。近年来，我国资本市场的规范与发展基本上是围绕真实性与透明度展开的：首先，早期推行的股东身份实名制是基础的基础。

改革后，法定准备金帐户与备付金帐户合并，设立单一的准备金帐户，准备金率为13％，其中8％为法定准备金率，依旧不可动用，超过部分用于支付与清算，改革后银行可用资金比率从80％提高到87％。为什么一定要上市，特别是要在海外上市？就是要通过市场的压力，通过透明度的约束，通过证券监管当局对上市公司的严格要求，通过股价的变化，通过媒体对两家银行经营行为的高度关注，形成对高管人员的压力。

政策独立性，即中央银行在目标设置（目标独立性）和工具选择上（工具独立性）的自由。尽管商业银行国家所有，但胡祖六（2004）通过对几个具代表性地区的银行治理经验的比较，提出各政府所采取的参股/控股商业银行治理的措施不一，导致很不相同的结果。即使具有理性预期，由于不完全知道政府或它执行的政策的某些特征，信息不对称也会允许在职者制造经济周期。但随着中央银行独立性的提高，社会日益需要政治合法性和公共责任，从而需要透明度。

因此，这两个中央银行特征往往紧密联系在一起。金融机构不再根据企业规模和所有制性质，而是根据企业的信誉、风险等因素确定合理的贷款利率，逐步形成了按照贷款风险成本差别定价的格局。

截至目前，已经已经获得QFII资格有15家境外机构 ，这些获得投资资格和投资额度的QFII均为国际知名的商业银行和证券公司，其投资品种包括股票、债券和基金等多种以人民币标价的金融工具。（3）公开市场业务操作公告制度。

3、从10 月29 日起放开金融机构（城乡信用社除外）人民币贷款利率上限并允许人民币存款利率下浮。截至9月底，人民银行共发行76期央行票据，发行总量为9731.5亿元，9月末，央行票据余额为6232亿元。

中央银行票据已经成为对冲外汇储备主要工具。第二，监管部门对于上市公司信息披露的要求，制定国际化的信息披露标准，对不真实信息和造假行为制定了严厉的惩罚措施，加强对信息披露违法违规的稽查和惩罚。股票价格包含的信息量到底有多大的解释能力，至今仍是金融经济学研究的前沿问题。    六、中央银行独立性、透明度理论与我国中央银行的改革 中央银行的独立性是在经历了三十年代的大萧条和七十年代的滞胀后发展起来的理论问题。

这些方面的改革，说明我们逐渐认识到，在开放经济条件下，宏观调控必须内外兼顾。这一点已经在两家海外上市的保险公司表现出来，将来在两家银行中表现将更为明显。

解释能力的大小取决于市场基准信息的真实性和透明度，真实性和透明度奠定了市场有效性理论。现代期权理论逐渐成为金融经济的重要基础。

在中国这样的转轨经济过程中，货币政策究竟如何操作，并没有现成的理论，西方现代货币理论是一个很好的基础和统一的参照系。2003年，中国银行业监督管理委员会（以下简称银监会）已正式挂牌成立，金融监管职能从人民银行分离出去，进一步确定中央银行货币政策的独立性，提高货币政策决策机制的透明性，有效增强了货币政策的独立性。